歐元美金大風暴

出版社：聯經出版事業股份有限公司  作者：喬治·索羅斯（George Soros） 著  页数：176  

前言

　　前言　　金融危機的第二回合：歐元區崩盤與超級泡沫根源　　我認為這個超級泡沫開始於一九八○年，一直持續到現在。　　在一九八○年，雷根當選美國總統，英國首相則是柴契爾，市場基本教義派成為主宰全世界的信念。市場基本教義派人士認為，只要政府停止干預，金融市場就會確保資源的最適分配。他們的信念來自於效率市場假說與理性預期理論。這些難以理解的信條是基於特定的假設，這些假設與現實世界沒有什麼關係，卻仍然有很大的影響力。他們主宰美國一流大學的經濟系所，影響力從而擴及到世界各地。在一九八○年代，他們已主導美國與英國的政策。這兩國開始鬆綁法規，讓金融市場全球化。就像病毒一樣擴散，單一國家很難加以抵抗，因為全球化讓金融資本逃脫管制與稅負，而個別國家又不能沒有金融資本。　　不幸的是，市場基本教義派的基本信念大錯特錯：如果放任不管，金融市場不一定只會朝向均衡，其實也同樣會製造泡沫。歷史顯示，自從有金融市場以來，就一定會產生金融危機。每一次危機都會引發當局的回應，這就是金融市場發展的過程：與中央銀行、市場規範攜手並進。　　我開始踏入金融這一行時，銀行與匯率受到嚴格的管制，這是大蕭條與第二次世界大戰的產物。布列頓森林（Bretton Woods）協議後，全球經濟變得正常化，金融市場開始復甦。不過，金融市場絕非朝向均衡，而是會產生失衡，因而導致布列頓森林協議逐漸失效。　　金融當局的運作更是不及市場完美。在一九七○年代，大蕭條時代所喚起的凱因斯政策容許通貨膨脹成長。接連而來的兩次石油危機導致產油國有大量的盈餘，但石油進口國則有大量的逆差。兩者之間的失衡是由商業銀行所調和，因此銀行開始脫離法規緊身衣的束縛。　　只要金融體系碰到嚴重的問題，當局就介入，清算有問題的銀行或是將他們合併。英國第一個系統性大動盪發生於一九七三年，當時像斯雷特渥克（Slater Walker）這種不受規範的邊緣銀行危及提供融資的票據交換銀行，英格蘭銀行介入，以保護票據交換銀行，即使邊緣銀行不在央行的正常管轄範圍之內。這定下了一個模範，後來在超級泡沫時也有樣學樣：市場陷入危險，則摒除常規。這個現象有個專有名詞：道德風險。　　泡沫的特色是信用與槓桿的不健全延伸。當局干預防止正常的泡沫破滅，因而創造出超級泡沫。當局接管有問題的金融機構，如果經濟出問題，當局就增加貨幣供給，或是採取財政刺激。　　第一個國際間銀行危機超級泡沫發生在一九八二年，主權國家在通膨的一九七○年代獲得過多的信用，無法持續而在此時崩潰。國際貨幣當局一起合作，運用他們的影響力「說服」這些銀行延展放款債務，借錢給有問題的國家好讓他們支付利息。銀行體系被拯救，債台高築的國家必須遵行嚴格的紀律。到了最後，銀行建立足夠的準備金，將累積的債務打消到可以管理的水準。這時出現所謂的布雷迪（Brady）債券，以達成有秩序的債務重整。在這個過程中，拉丁美洲與其他債務國喪失了十年的成長機會。　　一些當地的金融危機也以類似的方式受到控制，最難忘的是一九八○年代中期的美國儲蓄貸款銀行醜聞。下一次國際大型危機開始於一九九七年的亞洲，一些國家將他們的貨幣釘住美元，用以美元計價的貸款來支助國內的經濟成長。最後外債持續累積，貨幣無法再釘住美元，許多貸款無法清償。再一次，國際貨幣基金（IMF）保護銀行，讓債權國遵行嚴格的紀律。從亞洲開始，危機擴散到世界其他地方。在俄羅斯，違約無法避免，進而波及長期資本管理公司（LTCM）這家使用高度槓桿的對沖基金公司，LTCM基於效率市場假說，採用極度複雜的風險管理技巧。這對全球金融市場產生真正的威脅，因為大多數的大型銀行都涉入，不但借錢給LTCM，本身也有同樣的部位。紐約儲備銀行讓大型銀行的代表同聚一堂，說服他們要金援LTCM。崩盤因而避免，超級泡沫持續擴大。　　下一個大事件是二○○○年的高科技泡沫，不同於其他泡沫的地方在於，這是由股價過高所帶動，而不是由於信用與槓桿擴張而來。然而，泡沫破滅時，美國聯準會（Fed）仍將利率持續降到一％，以避免經濟衰退發生。當時聯準會主席葛林斯班（Alan Greenspan）將利率降得太低，也讓低利率維持太久。這導致了房地產的榮景，在二○○六年達到高峰，造成二○○七年八月時的金融危機，最終在二○○八年十月引發市場崩盤。　　這個房地產泡沫不同於一般種類的不動產泡沫，它的特色在於廣泛運用合成財務工具與複雜的風險管理技巧，出發點就在於效率市場假說。這個假說假定，金融市場會朝向均衡，這是由普遍而永恆的有效科學理論所決定。不過，這個假說卻沒有考慮到，廣泛使用這些工具與技巧時，對金融市場的行為會產生多大的衝擊。例如，房貸轉換成擔保債務憑證（CDOs）。CDOs假設：美國的不動產價格從來不會同時下滑，因此可以透過地理的分散來降低風險。事實上，普遍使用CDOs創造出美國全國的榮景，也以全國的崩盤而終結—這是前所未有的事件。同樣的，使用複雜的風險管理技巧可以有效率控制風險，但卻忽略了無法量化的不確定性，也就是所謂的奈特（Knight）不確定性。這讓金融市場無法因應崩盤。此外，合成工具的使用將泡沫的範圍擴展到不動產以外的市場。CDOs的發行量遠高於房貸，因此，泡沫破滅時，不只是局限於次級房貸市場，而且撼動整個國際銀行體系。這一切對市場參與者與監理者都是意外，雙方都被錯誤的學說所誤導。　　主管當局處理危機的方式錯誤，美國財政部長鮑爾森（Hank Paulson）犯了一個致命的錯誤，他宣稱不要用納稅人的錢去對雷曼兄弟（Lehman Brothers）紓困。雷曼兄弟倒閉，整個體系也就崩潰了。數天之內，鮑爾森必須改變立場，挽救美國國際集團（AIG）。AIG這家保險公司過度替CDOs擔保，出售信用違約交換（CDS）來彌補部位。商業本票市場受到衝擊。在同一星期，有一檔貨幣市場基金「跌破一美元」，引爆貨幣市場基金的贖回潮。在這一星期的週末之前，鮑爾森必須向國會要求高達七千億美元的紓困基金，也就是問題資產紓困計畫（TARP）。　　為了避免國際金融體系崩盤，必須施以人工急救。已開發市場的財政部長宣布，不會容許其他系統性重要銀行倒閉。事實上，當局用國家的信用去替代崩盤的商業信用。他們的干預又再度避免超級泡沫的破滅，不過，正如我在本書所集結的文章中所說，二○○八年的崩盤埋下目前金融危機的種子。當局採取微妙的兩階段策略。就像車輛打滑時，首先必須讓車輛順著打滑的方向前進，避免車輛翻覆，然後在重獲控制權時才能改變行進方向，因此，當局也必須讓市場溢滿政府的信用（以擔保與發行主權債的方式），以修正信用與槓桿的過度使用。　　主管當局的操作策略成功，重新獲得控制權，金融市場的運作多多少少回歸正常。不過，在超級泡沫時所發展出的失衡現象並沒有糾正，金融市場更是遠離均衡。最後，在二○○八年挽救金融體系的國家信用也受到質疑。歐元成為目前危機的震央，原因就在於它的構造具有天生的缺陷，有些缺失為歐元的建構者所知，但有些缺失只有在危機時才變得明顯。　　……　　在二○○八年的崩解後，一切都改變了。經濟學家開始認知到，目前的典範有根本上的錯誤，而反射性開始被嚴肅以對。這讓我開始去贊助新經濟思維研究院（Institute of New Economic Thinking, INET）。在INET的顧問委員會裡，有六位諾貝爾經濟學獎得主。　　我主要是透過個人的想法，發展出我的概念架構。因為我僅僅只靠著自己，因此整個過程緩慢且辛苦。現在，對我的想法，我正獲得一些重要的回饋，這帶來了很大的幫助。我相信，相較過去三十年，這三年來的進展更大。我的觀點已經改變，不再視自己為失敗的哲學家（當然，我現在也可能是錯的）。我相信，我的概念架構不僅只是具有主觀的重要性，還能幫助人們更能了解現實。我的貢獻不僅限於反射性概念，還認知到誤解在塑造歷史進程的角色也很重要。我相信，在這本書裡，讀者將明顯注意到這一點，特別是處理歐元危機的文章。　　在過去三年裡，我學到很多，以致覺得該寫本新書。本書和其他書都有相同的結構：重述概念架構，以及應用在歷史的當下。目前不是適當的時機，危機仍在肆虐，而結局尚未確定。　　21 德國必須捍衛歐元　　金融市場厭惡不確定性，因此目前正處於危機狀態。歐元區政府已經朝正確方向，採取某些重要步驟以解決歐元危機，但走得不夠遠，以致市場無法安心。　　在七月二十一日的會議，歐洲當局決定實施半套方案，建立了以下原則：新的財政機構歐洲金融穩定基金（EFSF）將負責處理清償問題，但他們卻沒有增加EFSF的規模。這便不能建立一個能受人信賴的歐元區財政當局，且這新的機制最快也要到九月才能運作。在這個空窗期，由歐洲央行（ECB）提供的流動性，是唯一可以避免數個歐洲國家所發行債券價格崩潰的唯一方法。　　同樣的，歐元區領袖將EFSF擴展至處理銀行的清償問題，但卻未將對銀行的監理權從國家機構移轉到某個歐洲機關。此外，他們對希臘提供了一個延伸的救助方案，但卻未能讓人相信這方案能夠成功：他們安排債券持有人參與希臘救助方案，但從這個安排獲益較多的卻是銀行，而不是希臘。　　或許最令人擔心的是，在國際貨幣基金（IMF）已採取行動之後很久，歐洲才終於接著接納以下原則：接受紓困計畫的國家不應該接受高利率作為懲罰，但這個原則並未延伸到尚未接受紓困的國家。因此，相較西班牙和義大利從希臘所收到的，他們已經必須為自己的債務付出高出許多的利率。這讓他們有權利不參加對希臘的紓困，提高紓困案失敗的機率。金融市場察知到這可能性，將西班牙和義大利債券的風險溢酬提高到難以維續的水準。ECB的干預確實有幫助，但不能完全解決問題。　　情勢變得令人難以忍受，當局正嘗試爭取更多的時間，但時間即將用盡。危機正快速達到高潮。　　德國和評等為AAA的其他歐元會員國將必須決定，他們是否願意賭上自己的信用，好讓西班牙和義大利以合理的利率，對他們的債券重新融資。另一條路是，西班牙和葡萄牙將不可避免被迫加入紓困計畫。簡單來說，德國和AAA評等的其他國家必須同意某種型態的歐元債券機制，否則歐元將會瓦解。　　我們還應該認知，即使是像希臘這樣的小型國家，一旦發生失序的違約或脫離歐元區，將突然產生可比擬導致大蕭條的銀行危機。問題不再是擁有共同的貨幣是否值得。歐元已存在，所以歐元的崩潰會導致銀行體系難以計算的損失。因此，德國面臨的選擇十分明顯：如果愈拖延做出決定，那麼付出的成本會愈高。　　歐元危機的起源，可溯及德國總理梅克爾在雷曼兄弟於二○○八年九月倒閉後所做的決定—雖然保證不會有進一步違約發生，但要求這保證不來自於歐盟，而是個別的國家。正是因為德國的因循，讓希臘的危機更為嚴重，並經由傳染，變成一個全歐洲的存在危機。　　只有德國能反轉歐洲解體的動能，但這並不容易：畢竟在梅克爾做出致命決策時，正確解讀了當時德國公眾的感受，而從此以後的德國國內政治氣氛，更是愈來愈不想要將德國的信用擴及其餘的歐洲。　　梅克爾只有在處於危機的環境下，才能克服政治阻力，且只能一小步、一小步前進。下一步驟可能是擴大EFSF的規模，但到了真正採行這步驟時，法國AAA的評等可能保不住了。事實上，等到德國同意採用歐洲債券機制時，本身的AAA評等是否還能持續，也會是個問號。　　唯一能讓歐洲脫離這個陷阱的方式，是根據對金融市場反應的預期提前行動，而不是在事實出現後隨著壓力起舞。這會需要密集的辯論，以及全歐洲進行深刻的反省，特別是德國。德國是歐盟最大和評等最佳的經濟體，已被浪潮推上決定歐洲未來的關鍵位置。　　這是德國迄今非常希望避免的角色，也仍然不願意接受，但德國沒有其他的選擇。歐元的瓦解會促使銀行危機發生，且這危機將超越全球金融當局的控制能力。德國花愈久的時間了解到這一點，就必須付出愈高的代價。（《金融時報》，2011年8月12日）　　　　　　　　　　　　　　　　

内容概要

　　歐元崩潰將引發全球金融危機！　　國際知名投資大師索羅斯藉由本書即時回應金融不穩定的擴散與衝擊。他勾勒出從美國房貸危機到希臘雅典暴動的歷程，經常提出美國與歐洲政府不會選擇的另一種解決方案。他是率先評估金融動盪規模的人士之一，身為多年的基金經理人與歐洲整合的支持者，索羅斯的分析切實而具有說服力。　　本書收錄從2008年崩盤後所寫的文章，處理美國要重新改造銀行與金融體系的迫切需求。索羅斯預期危機的全球化，尤其是歐債危機衍生出的歐元危機更是如此，他呼籲國際間聯合採取行動，解決這場全球金融大風暴。　　索羅斯還指出：　　歐元風暴不僅是個主權債務危機，也是貨幣和銀行危機。德國是歐盟最大和評等最佳的經濟體，須對這些危機負起大部分責任，領導歐盟解決問題。　　中國能以人民幣升值來提供誘因，因此能引發國際合作的進程。中國必須協助解決全球貨幣危機。　　提出「真正的歐洲人現在需要B計畫」、「解決歐元區危機的三部曲」、「如何阻止第二次大蕭條」、「七項要點計畫以拯救歐元區」等建議。

作者简介

　　喬治·索羅斯 （George Soros），國際知名投資大師（全球知名的投資大亨）。1930年生於匈牙利布達佩斯，後定居英國及美國，目前住在紐約市。索羅斯現任索羅斯基金管理公司董事長，以及宗旨為支持開放社會的全球基金會網絡體系發起人。　　暢銷著作有：《索羅斯帶你走出金融危機》（The New Paradigm for Financial Markets, 2008）、《美國霸權泡沫化：重新思考美國的角色》（The Bubble of American Supremacy, 2003）、《索羅斯論全球化》（George Soros on Globalization, 2002）、《開放社會》（Open Society, 2001）、《全球資本主義危機》（The Crisis of Global Capitalism,1998），以上皆由聯經出版。　  李隆生，現任靜宜大學國際企業學系專任教授。密西根州立大學物理學博士、康乃狄克大學經濟學博士、復旦大學歷史學博士。曾任高等教育評鑑中心評鑑業務處處長暨綜合服務處處長、聖約翰科技大學商管學院院長。　　專著：《晚明海外貿易數量研究》、《清代的國際貿易》　　譯著：《石油效應》、《給青年數學家的信》、《國際財務管理》、《失靈的眾神》、《與獅子對話》、《以信仰為本的管理》、《國家競爭力》、《索羅斯帶你走出金融危機》、《當中國統治世界》、《世界，沒你想的那麼糟》。

书籍目录

前言 金融危機的第二回合：歐元區崩盤與其超級泡沫根源第一篇　二○○八年：崩盤之後1 六十年來最嚴重的市場危機2 危險的石油價格3 鮑爾森不可能獲得一張空白支票4 銀行體系的資本調整5 如何對銀行注資和解救金融6 美國必須帶頭解救新興國家第二篇 二○○九年：正確與錯誤的金融改革7 對銀行紓困的正確與錯誤方式8 對邊陲國家的保護至關重要9 阻止熊市襲擊的方案10 金融改革三步驟11 不要忽略金融改革的必要性第三篇　二○一○年：危機全球化12 歐元將面對比希臘更大的挑戰13 改革壞損的房貸體系14 美國須面對衍生性金融商品的風險15 危機和歐元16 美國須提振經濟，而不是美德17 中國必須解決全球貨幣危機18 歐洲須先搶救銀行再搶救政府第四篇 二○一一年：歐元區19 德國如何能避免雙速歐洲20 真正的歐洲人現在需要B計畫21 德國必須捍衛歐元22 解決歐元區危機的三部曲23 歐元是否有未來？24 如何阻止第二次大蕭條？25 通過歐元區地雷區的路徑地圖26 七項要點計畫以拯救歐元區27 歐洲央行必須著手解救歐元區